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渗滤液为基石,餐厨业务再接力

2013-11-12来源:《东方财富网》

政策趋严,“十二五”垃圾渗滤液处理设施需求激增 作为环保项目,垃圾渗滤液处理设施建设、运营动力主要来自环保政策。目前国内环保政策趋严,导致垃圾渗滤液处理设施需求激增。经测算,2011-2015年垃圾渗滤液处理设施建设市场规模为240亿元,2015年运营市场规模为60亿元。在垃圾渗滤液处理行业中,处于产业链中游的垃圾渗滤液处理设施建设商数量相对较少,有技术、资金实力的企业能迅速脱颖而出,受益效果较为明显。垃圾渗滤液处理行业是充分竞争的市场,行业集中度不高,业内企业规模普遍较小,大部分企业营业收入在1亿元以下。“预处理+生物处理+深度处理”组合工艺受到国家推荐,此工艺将逐渐成为垃圾渗滤液处理的主流技术路线。

  餐厨垃圾处理行业逐步开启 目前,国内餐厨垃圾处理率仅为10%。未来发展空间广阔。经测算,国内餐厨垃圾处理设施建设市场规模约400亿元,其中“十二五”期间餐厨垃圾专项工程投资规划为109亿元。在政策的强力扶持下,我国的餐厨垃圾处理市场逐步开启。我国餐厨垃圾处理行业处于起步阶段,从业企业数量不多,前10大企业市场份额合计约43%,市场集中度处于中等水平。上海、北京、西宁、宁波、兰州已形成较为成熟的运营模式,其中,政府作为主导者发挥了非常重要的作用,“政府主导”将成为国内餐厨垃圾处理行业发展的重要特征。餐厨垃圾处理共有四种工艺路线:生产饲料、好氧堆肥、厌氧制沼气、制造生物柴油。目前,我国呈现出多种工艺路线并存发展的状态。

  垃圾渗滤液业务稳健发展 在垃圾渗滤液处理领域,公司具备较强的研发能力、领先的技术、良好的市场形象,从存量市场规模来看,公司市场份额约为10%,为行业内龙头企业。截至2011年底,公司已承建50多个垃圾渗滤液项目,工程建设经验丰富,竞争优势显著。目前,公司在手渗滤液订单合计约4.9亿元。除此之外,年底之前至少可再签1.5亿元订单(不含餐厨垃圾项目),充裕的在手订单将为公司2012-2013年的业绩增长提供坚实保障。在运营服务方面,目前约定由公司提供委托运营服务的项目已达到9个,处理能力合计3098吨/天,这9个项目全部运营时每年可贡献约4000万的收入。经测算,预计2012年公司委托运营收入将超过1400万元,2013年将达到3000万元左右。随着委托运营业务的快速发展,运营服务收入将成为公司业务收入的重要补充。

  餐厨业务将突破,土壤修复、污泥在萌芽 在判断渗滤液市场未来将逐步萎缩的情况下,公司发展重心开始向餐厨垃圾业务倾斜。餐厨垃圾项目甲方多为地方政府,这与公司渗滤液业务客户形成重合,公司从事垃圾渗滤液业务多年,已积累了丰富的客户资源,基于此,公司餐厨垃圾业务有望实现顺利发展。投资额为1.4亿元的常州市餐厨垃圾BOT项目预计将于2012年10月份招标,凭借地缘优势及已有技术储备,公司拿到此项目的概率非常大,由此公司餐厨垃圾业务将正式迈出第一步。为打造新的业务增长点、实现持续发展,公司意欲进军土壤修复及污泥处理领域,现正进行技术及人员的储备,公司土壤修复、污泥处理业务正在萌芽。目前,这两个市场尚未正式启动,真正贡献业绩尚需时日。

  并购厦门瑞科际,奠定近年快速增长基石 瑞科际在手订单约12亿元,为维尔利2011年营业收入2.6亿元的4.6倍。作为瑞科际的控股方,维尔利有望拿到这两个项目的建设权,这将带动公司近年业绩快速增长。当项目进入运营期后,公司亦可收获运营收入,仅reCulture生活垃圾资源再生项目每年即可贡献约1.5亿元的收入。并购厦门瑞科际,奠定了公司近年快速增长的基石。

  应收账款吞噬净利润,但风险相对可控 在国内经济萎靡、地方政府财政支付能力下降的情况下,随着公司营收规模的上升,应收账款余额亦逐年上升,2012年6月底,公司应收账款余额已达2亿元。应收账款增加对公司净利润形成侵蚀,2012上半年,资产减值损失为1070万。分析公司应收账款结构,一年内账款占比为73.47%,且公司对应收账款进行了充分计提,因此,应收账款增加虽会对公司造成不利影响,但风险相对可控。

  每股价值约24.75元,给予“买入”评级 预计公司2012/2013/2014年每股收益分别为0.75/1.24/1.34元,23.15元的股价对应市盈率分别为31/19/17倍。按照2012年9月26日收盘价计算,工程建设类环保公司2012年动态PE均值为32.96倍。公司综合实力在行业内处于中等水平,因此可享受行业平均估值。给予其33倍PE,2012年0.75元每股收益对应股价为24.75元。选用DDM估值模型对公司进行估值,测算得公司每股价值为22.83元。

  风险提示 受竞争对手挤压,公司拿项目能力出现下降的风险;在建及拟建项目建设进度低于预期的风险;主要客户支付能力严重下降导致项目应收账款不能及时收回的风险。

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